债转股，通常是指国家组建金融资产管理公司，收购银行的不良资产，把原来银行与企业间的债权债务关系，转变为金融资产管理公司与企业间的控股（或持股）与被控股的关系，债权转为股权后，原来的还本付息就转变为按股分红。国家金融资产管理公司实际上成为企业阶段性持股的股东，依法行使股东权利，参与公司重大事务决策，但不参与企业的正常生产经营活动，在企业经济状况好转以后，通过上市、转让或企业回购形式回收这笔资金。

2016年，新一轮债转股启动。数月前，我们曾发表过一篇文章，叫做《18年后，债转股终于卷土重来》，文中论述了本轮债转股的特点：与1999年政策性债转股不同，本轮强调市场化、法治化，即政府前端不搞拉郎配，中端不出资，后端不兜底。

2016年10月10日，国务院发布《关于市场化银行债权转股权的指导意见》，标志着新一轮债转股正式启动。

一年时间过去，债转股迎来周年考。那么，债转股计划究竟进展如何、成绩怎样？

协议总额超万亿

中国国家发改委官网公布的消息显示，截至9月22日，各类实施机构已与77家企业签署市场化债转股框架协议金额超1.3万亿元。

其中，国有大型商业银行表现抢眼。

中国建设银行、中国农业银行、中国工商银行所设立的投资公司，作为银行债转股实施机构，自今年8月起陆续开业。并且建行已与42家企业达成市场化债转股合作意向，签订框架协议5000多亿元。

而国有企业作为债转股的重点对象，也扮演着重要角色。

10月12日，国务院国资委总会计师沈莹向媒体透露，目前，中央企业在有关部门的配合下，债转股工作取得一定成效，有36家有意向而且条件较好的央企正在开展这项工作，14家已签订了债转股协议，规模达4400多亿元。

此外，上一轮债转股中的主力四大国有资产管理公司继续奔赴“前线”，“新军力量”地方资产管理公司也不断涌现，外资更是加速入局，债转股实施主体多元化结构凸显。

进展却远逊预期

事实上，虽然本轮债转股签约协议金额已超万亿，但实际落地到位的资金却远逊预期。

四家国有AMC之一中国华融资产管理股份有限公司法务总监郭卫华日前向记者表示，已经签约了框架协议的债转股，实际落地的并不多，“雷声大，雨点小”。

瑞银报告显示，在过去一年里宣布的81个案例1.04万亿元人民币的债转股计划中，银行迄今仅执行交易了1429亿元，占总数13.7%。

在一些交易中，实施的股权投资规模仅占最初宣布规模的一小部分。例如，瑞银数据显示，在山西焦煤与中国建设银行签署的250亿元人民币的债转股交易中，只有20亿元人民币债务已被转为股权。

此前曾和大型企业签署债转股框架协议的某股份制银行相关负责人表示，债转股项目需要相关部门审批把控，目前只是签署了框架协议，尚未真正推进。

但是，从全国来看，债转股项目仍在紧锣密鼓地推进中。不仅如此，部分省市还要求实施机构每季度报送工作进展总体情况；在市场化债转股协议签订、资金注入和完成市场化债转股的全部法律程序等关键节点，实施机构也需在7个工作日内进行报送。

债转股因何落地难？

各大银行和金融机构都在努力尝试推进债转股落地，但并不简单，因为这对银行、对企业而言都是一个复杂而艰难的过程。

由于我国目前的宏观环境限制，“债转股”的广泛推行存在难点，主要存在债权收购实现难度大、项目运作周期长、募集社会资金难度大、监管和配套政策不到位以及退出机制不健全等问题。

首先，实施机构低估了债转股的复杂性。

 

债转股涉及不同股东之间、股东和债权人之间以及不同债权人之间复杂的利益关系。如何界定及分担债转股中的风险，是影响债转股项目落地的重要因素之一。

另外，本轮债转股基于市场化和法制化，涉及多方面的协调、谈判，而沟通协调过程比较长，从签意向到总行审批会耗时良久。银行一会担忧相关权益的保障，二会斟酌转股定价，三会考虑如何退出，债转股远比想象中复杂。

其次，摆在债转股机构面前最大的现实问题，就是资金对接问题。

有专业人士指出，今年利率上行，收益率较高，债转股作为长期资金，要找到与之相匹配的资金来源较为困难。而债转股对接的主要是银行理财资金，资金成本较高，与降杠杆、降成本存在一定矛盾，这导致银行和企业都想进一步观望。

再者，债转股实施过程中，企业的债权主体往往比较复杂。

根据《关于市场化银行债权转股权的指导意见》，债转股应该首先把企业的债权转让到实施机构，实施机构再把债权转让成股权。在现实操作过程中，往往一家企业有多家银行的债权。按照这样的要求，实施机构和多家机构进行债权转让，价格、方式存在诸多争议。

实施债转股，涉及股权的估值和结构多样化问题，银行和企业的经营决策会受到影响，因此双方难免有所顾虑。银企双方基于市场化、法制化的原则协商，需要时间和过程。

 

多措并举，共克痛点

债转股如何才能真正取得成效？

我们认为，各方应寻求解决问题的方案，完善激励机制，促进债转股稳妥、有序推进。

第一，政府的引导必不可少。比如，成立政府引导基金，吸引社会资金积极投资债转股项目，发挥政策引导作用。

第二，金融机构需要设立标准，守住潜在的道德风险。不能因人为因素导致一损俱损。

第三，明确退出机制。债转股的目的是帮扶企业，退出途径及机制应该构建好，如借助资本市场退出或资产管理公司回购等。同时，要积极探索债转股企业股权交易市场，丰富股权退出方式。

第四，加快配套政策落地实施。债转股合法性问题应解决，由谁承担损失也要进一步明确。《关于市场化银行债权转股权的指导意见》出台后，国家发展改革委页配套出台了《市场化银行债权转股权专项债券发行指引》，建议其他相关部门加快出台配套的具体工作细则，便于债转股实操。

对于债转股真正落地，不能仅寄希望于市场主体的自觉性，更不能指望银行等金融机构自愿充当“小白鼠”，而需通过法律手段把真正有潜力的企业“复活”，使其具有相对优势，由市场来做最后抉择。只有真正实现“法制化”和“市场化”，债转股才会顺利落地并发挥作用。